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如今，趁着风口尚未远去，稳健医疗二次寻求A股IPO。上一次是在2017年，彼时，稳健医疗因美股私有化退市重战A股的商业合理性、内控与规范运作等方面功败垂成。
3年后，稳健医疗卷土重来，此番IPO稳健医疗拟募资金额超过14亿元，其中将有7亿元投入营销网络建设项目。大手笔募资的背后，稳健医疗的净利润却踏步不前，给募资前景蒙上了一层阴云。
营收净利增速预警
公开资料显示，稳健医疗以棉产品为核心在医疗市场打下一片天地。
随后，该公司业务从医疗产品向家用消费产品拓展，形成了“winner稳健医疗”和“Purcotton全棉时代”两大品牌，一手医疗用品，一手消费产品。而后者正成为稳健医疗越来越重要的收入来源。
招股书显示，2016年至2018年，稳健医疗健**活消费品分别实现营业收入13.28亿元、21.44亿元以及23.84亿元，营收占比分别为53.1%、62.37%和62.93%，维持在60%以上高位，而在2019年上半年，该比例进一步增至64.25%。
“全棉时代”品牌的快速崛起，却并未把稳健医疗的整体营收带到一个新高度。数据显示，2017年，稳健医疗实现总营收34.98亿元，同比增长36.64%；而在2018年，稳健医疗实现营收38.39亿元，同比增速仅有9.72%，增速下滑极为明显。
稳健医疗净利润维持在4.3亿元下方难以突破 来源：招股书
营收增速放缓，也使得稳健医疗净利润传出预警信号。经招股书披露，2016年至2018年间，稳健医疗的净利润维持在4.3亿元下方难有突破，甚至出现营收增长净利润下滑的背离情形。2017年，稳健医疗实现净利润4.28亿元，2018年其实现净利润降至4.25亿元，降幅0.7%。
这一信号或许传递了稳健医疗遭遇的市场“瓶颈”。招股书披露，2016年至2108年，稳健医疗存货余额从4.36亿元猛增至7.62亿元和8.43亿元，存货周转率连续三年出现下滑，上述年间分别为3.4次/年、2.93次/年以及2.35次/年。
稳健医疗健**活消费品（以“全棉时代”为重心）销售费用率高于行业平均水平
与此同时，在销售费用端，稳健医疗呈现了跃迁的一面。数据表明，2016年至2019年上半年，稳健医疗销售费用金额分别为5.12亿元、8.38亿元和10.41亿元，销售费用率亦从2016年的20%附近提升至2018年的27%。
在营收比重最高的健**活消费品领域，稳健医疗销售费用率更为惊人。2016年至2018年，其健**活消费品销售费用率分别为32.69%、34.44%和39.2%，高出可比上市公司平均水平，且差值持续扩大。2016年至2018年，可比上市公司健**活消费品销售费用率分别为30.41%、29.86%和29%。
事实上，销售费用占据着稳健医疗期间费用的重心。2016年至2018年，稳健医疗销售费用占期间费用的比例分别为72.66%、75.29%和77.57%。
存货余额和销售费用率双双逐年走高，或为稳健医疗业绩持续增长打上了问号。
募资投入项目合理性存疑
消费用品的高利润，在稳健医疗身上展露无疑。
招股书披露，2016年至2018年，稳健医疗主营业务毛利率分别为48.97%、47.8%和49.18%。其中，健**活消费品业务的毛利率分别为62.96%、59.04%和58.46%，总体维持在高位。
高毛利率奠定了稳健医疗净利润的基础。2016年以来，每年超过4亿元的净利润，诠释了稳健医疗的“稳健”。
而在另一面，稳健医疗却谋求一场资本大冒险。
稳健医疗寻求7亿元投入直营线下门店建设，
而电商却是其健**活消费品最主要的收入来源 来源：招股书
招股书显示，稳健医疗此次IPO募集资金超过14亿元，主要投入于四大项目，项目总投资额全部来自募资。其中，超过7亿元将用于营销网络建设项目，占比接近一半。
经梳理，稳健医疗三大业务板块中，医用敷料和健**活消费品业务营收占比逾90%，销售模式以直销和电商销售为主。此次的7亿元营销网络建设募资，稳健医疗拟在三年内于全国45个城市新增96家直营门店。
值得一提的是，重点布局线下门店，稳健医疗似缺乏更强说服力。以营收占比最高的健**活消费品业务为例，2016年至2018年，其最主要的销售方式为电商。2016年，稳健医疗健**活消费品通过电商实现的营收占比为33.47%，同期直销的营收占比仅为16.61%；即便到稳健医疗直营门店逼近200家的2018年，电商和直销的营收比重仍有超过12%的差额。
不仅如此，根据招股书披露，7亿元的营销网络投入中，主要项目为店铺租赁费用和店铺装修费用，两者分别为3.13亿元和1.8亿元。这也意味着，随着店铺的铺陈，稳健医疗的销售费用项或将持续增长，进一步压制该公司利润表现。
直营门店之外，稳健医疗还寻求2.17亿元用于高端敷料生产线建设。
事实却是，2016年至2018年，稳健医疗高端敷料业务产能利用率难言饱和。
稳健医疗医用敷料业务的产能利用率并不充足 来源：招股书
2016年至2018年，稳健医疗医用敷料业务中，纱布类产能利用率分别为65.45%、80.7%和75.44%，2019年上半年进一步降低至54.54%回落趋势明显；而其棉类的产能利用率分别为76.16%、87.79%和99.45%，2019年上半年大幅下滑至83.61%，仍有可观的闲置空间。
此外，在最重要的健**活消费品领域，稳健医疗产能闲置也颇为明显。2016年至2018年，其棉柔巾产能利用率逐年下滑，分别为104.48%、91.96%和72.67%；***的产能利用率维持在85%附近，分别为82.27%、86.06%和84.99%。
产能空置明显的情况下，稳健医疗谋求新建2.17亿元生产线，难以打消市场疑虑。
更明显的事实在于，以高毛利为依托，经过多年的积累，稳健医疗的资金状况运作良好，并不差钱。2016年至2018年，其资产负债率分别为28.14%、41.67%和32.79%，在此期间稳健医疗的货币资金分别为3.29亿元、4.5亿元和4.04亿元。此外，截至2019年6月末，稳健医疗尚有未分配利润14.35亿元。
手握大量资金，稳健医疗却把规模扩张的风险完全推给市场。很明显，投资者是风险的承担者，而主要的受益者则另有其人。
据招股书披露，李健全通过稳健集团间接持有稳健医疗2.9亿股股份，持股比例77.14%，为上市公司实控人，上市后，李健全的持股比例仍高达66.54%。
